（本文作者解运亮，信达证券宏观首席分析师；麦麟玥哪个股票配资平台靠谱，信达证券宏观分析师）
核心观点
关税2.0的时代背景是大国制造业竞争。从特朗普上任第二任期以来密集宣布的多项加征关税措施看，与其第一任期的关税1.0相比，第二任期的关税2.0具有明显不同的特点。制造业是立国之本，我们认为大国博弈的核心是制造业竞争。2024年特朗普主导下的美国共和党党纲公开承诺使美国成为制造业超级大国，关税2.0就是这一政策目标下的产物。全球化时代，中美制造业竞争呈现“东升西降”格局，正是因此，特朗普关税1.0重点针对中国，关税2.0第一棒又挥向了中国。
关税2.0的首要目标可能是获取最大化关税收入。特朗普在行事风格上不确定性很大，似乎很难预测其行为，但若能确定特朗普短期内的首要目标，围绕目标推导其行为逻辑，预测其后续行动就是有可能的。关税1.0在推动制造业回流和缩减贸易逆差上都未见效，但确实带来了美国关税收入显著增长。综合判断，特朗普关税2.0的行为逻辑可能是短期获取最大化关税收入，并对内减税，长期追求制造业回流和缩减贸易逆差。
我们认为伴随关税2.0的可能是美国的“盟友之殇”。我们认为美国对华继续加征10%关税后，短期内美国对华关税水平可能保持大致稳定，继续大幅提高的概率并不高。美国对其他国家加征关税，既有较大空间，也有助于获取最大化关税收入，继续加征关税的对象可能是欧盟和日韩等盟友。特朗普在联合国和七国集团中与盟友意见相左，就乌克兰问题与盟国分歧加深，若再对盟友加征关税，可能使美国的盟友体系加速走向崩溃。
关税2.0难以阻挡A股走牛的脚步。关税2.0和关税1.0在实施方式上存在很大不同，它们对中国出口和A股的影响大概率也会不同。我们认为伴随关税2.0的，是美国的战略收缩和“盟友之殇”，是中国出口有望保持较强韧性，是以DeepSeek、宇树科技为代表的中国科技突破，这种情况下，投资者对内部改善的信心压过了对外部风险的担忧，这使得关税2.0难以阻挡A股走牛的脚步。
风险因素：海外地缘政治风险突发、国内工作重心转换等。
一、关税2.0的时代背景是大国制造业竞争
从特朗普上任第二任期以来密集宣布的多项加征关税措施看，与其第一任期的关税1.0相比，第二任期的关税2.0具有明显不同的特点。其一，法律依据更加灵活随意，关税1.0多借助301条款、201条款、232条款等构建法律依据，程序上需美国商务部、贸易代表办公室、国际贸易委员会等机构先行开展调查，总统再依据调查结果决定加征关税，而关税2.0直接借助1977年《国际紧急经济权力法》赋予总统的紧急经济权力来加征关税，总统的独断权进一步提高。其二，加征对象从单一走向多元，关税1.0主要针对竞争对手中国，而关税2.0除中国外，已经涉及到墨西哥、加拿大等美国传统盟友，将来可能涉及其更多盟友。其三，加征关税借口百出，举凡国家安全、制造业回流、缩减贸易逆差、对等关税等都可以成为其加征关税的借口。
关税2.0的时代背景是大国制造业竞争。制造业是立国之本，大国博弈的核心是制造业竞争。金融危机以来，美国制造业空心化和大国制造业竞争令历任美国总统如芒刺背、如鲠在喉，纵使分属不同党派，奥巴马、特朗普（第一任期）、拜登仍不约而同地推出过重振制造业/制造业回流/再工业化等类似战略计划。基于世界银行统计的各国制造业增加值（美元计价）观察，当今世界十大制造业国家依次为中国、美国、日本、德国、韩国、印度、意大利、墨西哥、英国和法国，美国未能位居第一，而是居于中国之后（图1）。2024年特朗普主导下的美国共和党党纲公开承诺使美国成为制造业超级大国，关税2.0就是这一政策目标下的产物。
全球化时代，中美制造业竞争呈现“东升西降”格局，特朗普心意难平。2001年，中国加入WTO，全球化迎来黄金时代，此后中国制造业规模日益扩大，占全球比重不断提高，而美国制造业大量外流，占全球比重持续下降。从制造业规模看，中国2007年起超越日本，2010年起超越美国，2023年中国制造业增加值现价规模达到4.7万美元，而美国2021年规模为2.5万亿美元（图2）。从制造业占全球比重看，截至2021年，中国比重为30.5%，美国比重为15.5%，横向上中国约为美国的2倍，纵向上中国业已远高于2001年的美国（25.5%）。至于日本和德国，虽然制造业规模紧随美国之后，但与美国尚存在较大差距，且过去二十年二者制造业占全球比重也均呈缓慢下降态势（图3）。正是因此，特朗普关税1.0重点针对中国，关税2.0第一棒又挥向了中国。
二、关税2.0的首要目标可能是获取最大化关税收入
特朗普关税2.0可能有多重目标，包括推动美国制造业回流、缩减美国贸易逆差、获取关税收入等。这些目标长期可能兼容，短期的优先级却未必相同。针对不同的目标，有不同的行为逻辑。市场普遍认为特朗普在行事风格上不确定性很大，很难预测其行为，我们认为这是源于市场在他的多重目标中没有摸清首要目标。若能确定特朗普短期内的首要目标，围绕目标推导其行为逻辑，进而预测其下一步行动就是有可能的。
第一，推动制造业回流作为短期首要目标并不现实。特朗普关税1.0就有推动制造业回流的重要考虑，但从实际结果来看，2018年特朗普开始加征关税后，他的制造业回流目标并未见效。可以观察两个指标：一是美国制造业增加值占GDP比重，2017年贸易摩擦之前为11.2%，2018年加征关税后仍然延续此前就有的下降态势，到2021年降至10.6%；而是美国制造业就业人数在占全部非农就业人数比重，2017年为8.5%，同样在2018年加征关税后继续下降，到2024年降至8.0%。两个指标彼此印证，都指向关税1.0推动制造业回流的目标已经“破产”（图4）。深层原因是，美国制造业回流难，与其国内人工成本高企、基础设施老旧、制造业专业技能人才流失、生产流程中默会知识断档等诸多因素都有关系，解决这些问题非短期之功。特朗普可能把推动制造业回流作为长期目标，但作为短期首要目标是不现实的。
第二，缩减贸易逆差作为短期首要目标同样不现实。还是从实际结果看，2018年特朗普开始加征关税后，美国商品贸易逆差不但没有收窄，反而持续扩大。2017年美国商品贸易逆差约为8000亿美元，到2024年继续扩大至12000亿美元（图5）。主要贸易伙伴上，由于关税1.0重点针对中国，美国对华贸易逆差确实有所收窄，但逆差只是转移到了欧盟、墨西哥、加拿大等其他贸易伙伴，对这些贸易伙伴的逆差明显扩大。2024年，美国对中国、欧盟、墨西哥、加拿大商品贸易逆差分别为2954亿美元、2356亿美元、1718亿美元、633亿美元（图6）。虽然缩减贸易逆差和制造业回流两个目标是高度相关的，但是制造业回流没有见效，伴随美国国内商品需求增长的，就只能是贸易逆差持续扩大。
第三，虽然关税1.0在推动制造业回流和缩减贸易逆差上都失败了，但确实带来了美国关税收入显著增长。从美国联邦政府关税收入规模看，2017年关税和其他进口税收入为385亿美元，2022年一度达到1000亿美元以上，涨幅达到160%以上，后因美国对某些商品和贸易伙伴实施关税豁免，关税收入又有下降（图7）。从关税和其他进口税占税收比重看，2017年为1.7%，关税1.0启动后，2019年曾达到3.7%，部分商品关税豁免后，2023年回落至2.9%，仍然比关税1.0启动前高出许多（图8）。可见，2018年特朗普加征关税后，真正的收效就是关税收入增长。
综合判断，我们认为特朗普关税2.0的行为逻辑可能是短期获取最大化关税收入，并对内减税，长期追求制造业回流和缩减贸易逆差。早在2024年6月，特朗普在与众议院共和党的会议上，已经提出用关税替代所得税的思想，即仿效1900年代时任美国总统麦金莱的做法，对外提高关税，对内减少其他税收，从而促进国内制造业发展。特朗普承诺降低企业税率，进一步降低他第一任期已大幅削减的美国大企业所得税，并一直致力于将共和党2017 年的税法永久化，并呼吁延长该法案的关键部分，包括今年到期的针对个人和小企业的减税政策。截至2024年，在美国联邦财政收入中，关税收入仅占1.6%，特朗普对外提高关税、对内减税的思想有较大实施空间，若关税收入占比能够提高N个百分点，那么特朗普就可以对内减税N个百分点（图9）。
三、伴随关税2.0的可能是美国的“盟友之殇”
基于上述逻辑推演，短期内美国对华关税水平可能保持大致稳定，继续大幅提高的概率并不高。特朗普已经表示，将实施“对等关税”措施，适用于所有国家，“实施对等贸易，以便我们与其他国家受到平等对待”，“我们既不要求更多，也不要求更少。”根据美国彼得森国际经济研究所（PIIE）Chad P. Bown的测算，截至2021年，中国对美关税平均水平为20.7%，美国对华关税平均水平为19.3%（图10）。2025年特朗普继续对华加征10%的关税及中国反制后，我们认为中美关税水平已经基本对等，基于关税对等原则似可排除对中国继续提高关税。如果追求关税收入最大化，关税税率亦不能过高，否则进口大幅下降，关税收入不增反降。当然，不能排除特朗普继续威胁对华提高关税，但其用意可能在于谈判谋取筹码，谈判若有进展，中美关系短期内快速恶化的概率并不高。
不容忽视的是，关税2.0可能带来的美国“盟友之殇”。同样来自PIIE的测算，2021年，美国对（中国以外的）其他国家关税平均水平仅为3.0%。美国对其他国家加征关税，既有较大空间，也有助于获取最大化关税收入。特朗普可能借助关税对等、主要进口来源、主要逆差来源等各种借口来加征关税。从美国的主要进口来源国看，前三位依次是墨西哥、中国和加拿大，均已被加征关税，再往下就是德国、日本、越南、韩国（图11）。从美国主要贸易逆差来源国看，中国、墨西哥、加拿大以外，同样是德国、日本、韩国、越南等国（图12）。综合下来看，继续加征关税的对象可能是欧盟和日韩等盟友，越南也有可能。特朗普在联合国和七国集团中与盟友意见相左，就乌克兰问题与盟国分歧加深，若再对盟友加征关税，可能使美国的盟友体系加速走向崩溃。
四、关税2.0难以阻挡A股走牛的脚步
关税2.0和关税1.0在实施方式上存在很大不同，它们对中国出口和A股的影响大概率也会不同。
对中国出口而言：关税1.0重点针对中国，加税幅度较大，中美对美出口大幅下降。而关税2.0对华加征10%后，接下来可能主要挥向其他国家，中美进入相对缓和期，中国出口有望保持较强韧性，增速可能下降但全年仍有可能保持正增长。
对A股而言：受关税1.0影响，2018年A股处于较悲观的宏大叙事之中，全年基本上单边下行。而我们认为伴随关税2.0的，是美国的战略收缩和“盟友之殇”，是以DeepSeek、宇树科技为代表的中国科技突破，这种情况下，投资者对内部改善的信心压过了对外部风险的担忧，这使得关税2.0难以阻挡A股走牛的脚步。
风险因素：海外地缘政治风险突发、国内工作重心转换等。
（本文仅代表作者个人观点）
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